Le marché mondial des obligations souveraines est en train de se fracturer, et on ne peut pas surestimer ses ramifications pour les prix des actifs. Les coûts d’emprunt dans ce monde handicapé par la dette sont maintenant en hausse. Le rappel à la réalité tant attendu pour ceux qui croyaient pouvoir emprunter et imprimer en toute impunité est arrivé. Des États-Unis à l’Europe et à l’Asie, le mois de février a été marqué par la plus forte hausse des coûts d’emprunt depuis des années.
Le jeudi 25 février 2021 a été la pire adjudication de bons du Trésor à 7 ans de l’histoire. Selon Reuters, l’adjudication de 62 milliards de dollars de billets à 7 ans par le Trésor américain a connu la demande la plus faible jamais enregistrée, avec un ratio de couverture de 2,04, le plus bas jamais enregistré. Les rendements du Trésor de référence ont fait un bond de 26 points de base au plus haut, pour atteindre un record de 1,61% en cours de journée, avant de se stabiliser à 1,53% à la clôture des négociations.
Que dit le chef de la Fed à propos de cette évolution ? Jerome Powell estime que la volatilité des rendements obligataires est un signe de bonne santé pour l’économie. Pourtant, de l’autre côté de sa bouche, il avertit que près de 30% des obligations d’entreprises sont maintenant en « difficulté ». La Réserve fédérale et d’autres régulateurs bancaires avertissent que les entreprises affectées par Covid-19 sont endettées à hauteur de 1 000 milliards de dollars et qu’un pourcentage élevé d’entre elles est menacé de défaillance. En effet, 29,2 % des prêts étaient en difficulté en 2020, contre 13,5 % en 2019, selon un rapport récemment publié par la Fed.
Le taux d’intérêt moyen sur la dette publique américaine était de 7 % en 2001. Aujourd’hui, grâce à une intervention massive et sans précédent de la banque centrale, il a chuté à environ 2 %. Précisément à cause de la manipulation par la Fed du prix des obligations, les intérêts de cette dette nationale de 27 billions de dollars n’étaient plus que de 522 milliards de dollars en 2020. Si les taux d’intérêt devaient revenir au niveau normal de 7 %, les frais d’intérêt monteraient en flèche pour atteindre 1 900 milliards de dollars par an !
Alors, qu’est-ce qui a poussé les taux à des niveaux historiquement bas et quelles sont les conditions nécessaires pour les empêcher de monter en flèche à partir de là ? Il y a trois raisons pour lesquelles les rendements obligataires sont si bas. La première : La Fed s’est engagée dans le Q.E. au rythme record de 120 milliards de dollars par mois. Elle est en train d’acheter 80 milliards de dollars de bons du Trésor et 40 milliards de dollars de M.B.S., ce qui équivaut à une manipulation massive des prix des obligations. Le second : les États-Unis ont connu une croissance anémique du PIB. Selon la B.E.A., le P.D.G. réel a diminué de 3,5 % (du niveau annuel de 2019 au niveau annuel de 2020), contre une augmentation de 2,2 % en 2019. Les niveaux de croissance plus faibles poussent le flux d’argent vers des investissements à revenu fixe. Et troisièmement, l’inflation doit être au repos, car c’est le fléau du marché obligataire. La B.L.S. indique que le C.P.I. n’a augmenté que de 1,3 % en glissement annuel à la fin de l’année dernière, ce qui est bien en deçà de ce que la Fed souhaiterait voir se produire en matière d’inflation. Si l’une ou l’autre de ces conditions change, les taux monteront en flèche en même temps que les paiements d’intérêts sur la dette.
Le problème, en ce qui concerne l’orientation future des taux d’intérêt, est que ces trois conditions vont maintenant dans la direction opposée. Les taux de croissance du C.P.I. et du G.D.P. sont sur le point d’exploser sur une base annuelle dans les prochains mois en raison des effets de base liés au virus de l’année dernière. Ajoutant à cette pression à la hausse sur les taux, l’administration Biden pourrait bientôt promulguer le paquet de mesures d’aide COVID de 1,9 trillion de dollars. S’il est approuvé par le Sénat, le projet de loi inclura 400 dollars de contrôles renforcés du chômage ainsi que 1 400 dollars de contrôles de relance pour la plupart des familles. Et, une extension du crédit d’impôt pour enfants afin de donner aux familles jusqu’à 3 600 $ par enfant. Cette énorme quantité de nouvelles émissions de dette sera une fois de plus entièrement monétisée par la Fed.
La poursuite de la mise en place des vaccins, ainsi que le réchauffement du printemps, qui devrait accentuer la tendance à la baisse des hospitalisations et des décès liés à Wuhan, déjà en place, viennent encore renforcer la dynamique de croissance et d’inflation. Cela conduira à une réouverture de l’économie et provoquera une hausse des embauches dans le secteur des loisirs et de l’hôtellerie.
Ces facteurs devraient également faire craindre aux justiciers de Wall Street l’inévitable réduction du programme d’achat d’actifs de Jerome Powell. Après tout, la Fed est composée en majorité d’adeptes de la courbe de Phillips ; et les rapports sur la masse salariale non agricole qui arrivent à la fin du printemps et au début de l’été devraient les réveiller de leur sommeil. La fin de la manipulation des taux de la banque centrale devrait faire monter en flèche le taux d’intérêt moyen sur les paiements du service de la dette. Si la Fed devait être contrainte de mettre fin brutalement à l’assouplissement quantitatif et de relever les taux, cette hausse pourrait – au moins temporairement – se rapprocher du taux moyen de 7 % observé en 2001.
Quels dommages cela pourrait-il causer à cette économie surendettée ? Notre dette nationale s’élève maintenant à 28 000 milliards de dollars, et le déficit annuel de l’année dernière a été de 3 100 milliards de dollars, un chiffre impressionnant. Mais aujourd’hui, le plan d’aide COVID de 1 900 milliards de dollars du président Biden n’est que le début des plans de dépenses pour 2021. D.C. se tournera ensuite rapidement vers un autre accord d’infrastructure de plusieurs billions de dollars avant que l’encre de cette dernière série de chèques de relance ne soit sèche. Hélas, la C.B.O. prévoit déjà un déficit de 2,3 billions de dollars pour l’exercice 2021. Malheureusement, c’est déjà le cas, et ces nouveaux plans de relance du gouvernement deviennent une loi. Il est inconcevable que le marché de notre dette publique puisse fonctionner normalement si notre déficit annuel grimpe vers 35-40% du P.D.G. Cela sera particulièrement vrai si la Fed est obligée de lutter contre l’inflation au lieu de continuer à fournir son offre massive et insensible aux prix pour les bons du Trésor.
Bien entendu, nous ne parlons ici que de la dette publique. L’augmentation du montant record de la dette des entreprises, ainsi que les bulles immobilières et boursières, seront absolument dévastatrices.
Cela nous amène à une Annie Lowrey, rédactrice de The Atlantic et auteur du livre « Give People Money ». Je la mentionne parce qu’elle porte le flambeau du mouvement de la théorie monétaire moderne et qu’elle est une apologiste du revenu de base universel. Malheureusement, c’est maintenant quelque chose que notre gouvernement est en train d’adopter pleinement. Elle affirme que le gouvernement peut impunément envoyer des chèques aux gens parce que l’inflation n’a pas été un problème depuis une génération et que la plupart n’en ont donc aucun souvenir. Vraiment ? Ce n’est pas parce que la plupart des gens n’ont aucun souvenir de l’inflation qu’elle ne peut pas exister. Elle conclut donc que nous ne devrions pas nous préoccuper d’un problème que nous n’avons tout simplement pas. Et bien, à cela, je réponds que le Titanic n’a pas non plus eu de problème avec les icebergs pendant un certain temps.
Mme Lowrey ne doit pas être au courant de la flambée des prix de l’immobilier qui, une fois de plus, fait perdre de l’argent aux acheteurs d’une première maison. Elle ne doit pas non plus être au courant de la montée en flèche des valeurs boursières qui ont atteint des niveaux record et des prix des obligations qui ont atteint la thermosphère. En effet, l’inflation des prix des actifs est devenue insoluble. Et maintenant, l’inflation des prix à la consommation est sur le point de suivre. C’est précisément parce que le MMT et l’U.B.I. s’enracinent dans l’économie et mettent l’argent directement entre les mains de ces mêmes consommateurs ; mais sans une augmentation proportionnelle de la capacité de production de l’économie.
Ce que tout cela signifie pour les marchés et l’économie ( notamment le marché des obligations) est clair : nous connaîtrons des oscillations chaotiques entre l’inflation et la déflation avec une intensité croissante au fil du temps.
Mon ami John Rubino a résumé la situation actuelle :
« Nous sommes donc en présence d’une dépression de type « Capital D » si les gouvernements limitent leurs dépenses et leurs emprunts, et d’une flambée des taux d’intérêt suivie d’une dépression si les gouvernements continuent sur leur lancée actuelle.
Le marché des obligations commence déjà à se fissurer et les chiffres sur l’échelle de Richter sont en hausse. Pour ceux qui cherchent à compenser le risque lié aux actions en détenant des obligations… eh bien, vous allez avoir un choc. Cette stratégie de portefeuille 60/40 a peut-être bien fonctionné au cours des quarante dernières années. Mais les titres à revenu fixe n’agiront pas comme un lest pour vos investissements lorsque les actions et les obligations sont dans une bulle et se dirigent vers un krach. Au contraire, c’est une recette pour le désastre. Une gestion active pour naviguer entre ces booms d’inflation et ces bustes déflationnistes est désormais obligatoire.
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(Image présentée par Anna Nekrashevich via Pexels)
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